Цели устойчивого развития стран Персидского залива вряд ли потрясут местные энергетические рынки

Некоторые страны Персидского залива, в частности Объединенные Арабские Эмираты (ОАЭ), Саудовская Аравия и Бахрейн, объявили об обязательствах по достижению нулевого уровня выбросов углекислого газа. Для достижения нулевого показателя правительствам необходимо обеспечить, чтобы любой выброс углекислого газа в атмосферу в результате корпоративной деятельности внутри страны компенсировался эквивалентным количеством выбросов.

Эти изменения в политике подчеркивают, что богатые нефтью страны региона все чаще рассматривают энергетический переход в своих долгосрочных целях. В большей степени, чем в других регионах, крупные отечественные энергетические компании, которые вносят существенный вклад в общую экономику, будут играть решающую роль в достижении государственных целей в силу своих больших размеров и экологического следа.

Государственные цели начинают распространяться и на энергетический сектор. В частности, крупные государственные структуры, такие как национальные нефтяные компании (ННК) и крупные химические игроки, имеющие очень тесные связи с правительствами, приводят свои стратегии устойчивого развития в соответствие с национальными целями устойчивого развития.

Несколько крупных игроков, в том числе Aramco (без рейтинга) и Saudi Basic Industries Corp. (SABIC; A-/Positive/A-2) в Саудовской Аравии, взяли на себя обязательства по достижению нулевых показателей, что будет способствовать выполнению обязательств Парижского соглашения, принятых их странами.

Кроме того, ряд других крупных игроков, включая Abu Dhabi National Oil Co. (ADNOC; без рейтинга) в ОАЭ и QatarEnergy (AA-/Стабильный/-) в Катаре, поставили цели по сокращению выбросов углерода, в том числе за счет обязательств по ликвидации планового сжигания газа (практика сжигания большого ненужного количества газа при добыче сырой нефти) и снижения углеродоемкости.

При этом остается несколько неясным, как энергетические компании стран Персидского залива, ставящие перед собой экологические цели, определяют эти цели. В частности, до сих пор остается неясным, в какой степени выбросы в 3-й области, то есть выбросы, возникающие в результате использования продукции компании конечными потребителями, включены в корпоративные цели и будут учитываться.

Это очень важная деталь, учитывая, что выбросы в 3-й области составляют наибольшую долю в общем объеме выбросов многих компаний, работающих в регионе. Для сравнения, британская компания BP PLC (A-/Стабильный/А-2), один из лидеров отрасли в области перехода к энергетике, ведет отчетность по выбросам в 3-й области с 2019 года, а ее цель стать компанией с нулевым уровнем выбросов к 2050 году или раньше включает в себя выбросы в 1-й и 2-й областях по всей деятельности и выбросы в 3-й области по углероду в процессе добычи нефти и газа.

Пути энергетических компаний Персидского залива по достижению этих экологических целей в ближайшие годы, на наш взгляд, менее подробны и предписаны, чем у большинства мировых лидеров отрасли.

Несмотря на то, что экологические обязательства становятся все более значимой частью общей стратегии энергетических компаний стран Персидского залива, среднесрочные цели крупных игроков более мягкие, чем у большинства международных компаний, а их стратегии достижения этих целей более неоднозначны.

Например, QatarEnergy и ADNOC планируют снизить углеродоемкость добычи на 15 % к 2030 году и на 25 % к 2030 году (базовый уровень QatarEnergy — 2013 год; базовый уровень ADNOC не указан), хотя их стратегии достижения этих целей неясны.

В то же время BP и Shell ставят перед собой цель достичь чистого нуля к 2050 году и устанавливают промежуточные цели. Для BP это включает в себя 20-процентное сокращение (в объемах 1 и 2) к 2025 году и 50-процентное к 2030 году (базовый уровень 2019 года); а Shell планирует сократить чистую углеродоемкость на 20 % к 2030 году и на 45 % к 2035 году (до принятия решения в Гааге; базовый уровень 2016 года).

Стратегия BP также предусматривает сокращение добычи углеводородов на 40 % к 2030 году, при этом увеличивая долю добычи природного газа и инвестируя, например, в возобновляемые источники энергии. Стратегия Shell включает в себя сокращение добычи нефти, инвестиции в улавливание и хранение углерода, использование компенсаций за выбросы, а также воспитание культуры чистого нуля путем привязки вознаграждения более чем 16 500 сотрудников к сокращению выбросов, среди прочих инициатив.

Капитальные затраты на экологию растут, но вряд ли изменят профиль активов в ближайшее время

В этом контексте мы ожидаем, что капитальные затраты (капвложения) игроков энергетического сектора на экологические мероприятия будут расти в течение следующего десятилетия, но с низкой базы. Энергетические компании стран Персидского залива четко осознают возможности и проблемы, возникающие в связи с переходом к новой энергетике. Однако мы считаем, что должно пройти время, прежде чем будут реализованы четко сформулированные (количественно и качественно) стратегии устойчивого развития, подкрепленные значительными расходами.

Компании участвуют в инициативах по устойчивому развитию, но зачастую имеют лишь миноритарные доли в этих инвестициях.

Большинство ННК в регионе инвестируют в возобновляемые источники энергии, внедряют голубой и зеленый водород, а также продают голубой аммиак, чтобы увеличить спрос на чистую энергию, но делают это в основном через партнерство с энергетическими и коммунальными компаниями или международными игроками.

Поэтому мы не ожидаем, что это окажет существенное влияние на денежные потоки и общие капвложения ННК и химических компаний, которые мы оцениваем в ближайшие пять лет.

При этом в нефтегазовом секторе мы отметили несколько заслуживающих внимания инвестиций в экологически чистые проекты:

Аналогичным образом мы отметили следующие сделки в химическом секторе:

Темпы инвестиций иллюстрируют более длительные сроки адаптации к энергетическому переходу

Мы считаем, что существует несколько причин, по которым энергетические компании стран Персидского залива могут иметь меньше стимулов для ускорения расходов на экологические цели.

Отсутствие срочности в наращивании экологических усилий отражает то, что ННК стран Персидского залива могут быть в большей степени, чем мировые аналоги, защищены от рисков, связанных с переходом на энергоносители в ближайшем будущем. Мы считаем, что крупные игроки из стран Персидского залива, скорее всего, столкнутся с неизбежными бизнес- и финансовыми последствиями энергетического перехода позже, чем аналогичные нефтяные компании в других регионах, учитывая их крупные и богатые запасы, хорошую видимость денежных потоков и привлекательную конкурентоспособность по затратам, в результате чего они могут оказаться последними среди производителей нефти.

Кроме того, эти компании в основном принадлежат государству, и поэтому активные акционеры в меньшей степени подталкивают их к ускорению инвестиций в энергетический переход и принятию жестких стратегических решений, которые могут принести долгосрочные экологические выгоды, но, вероятно, приведут к снижению рентабельности и дивидендов в краткосрочной перспективе. Таким образом, мы считаем, что эти особенности, которые лежат в основе очень высокого кредитного качества игроков энергетического сектора стран Персидского залива, также замедляют включение амбициозных и среднесрочных целей в области устойчивого развития в их корпоративные стратегии.

Кроме того, игрокам из стран Персидского залива выгодно использовать низкоинтенсивное газовое сырье, такое как метан и этан, для переработки и сбыта, при очень низких затратах на подъем. Это означает, что с точки зрения выбросов парниковых газов региональные энергетические компании уже находятся в более выгодном положении, чем большинство глобальных аналогов, даже такие низкозатратные игроки, как российские.

Еще одним фактором, объясняющим пока скромные инвестиции, является обычно более низкая рентабельность проектов в сфере возобновляемой энергетики. Это особенно верно, учитывая финансовую устойчивость и размер многих местных энергетических компаний. Интересно, что при сравнении средней рентабельности капитала интегрированных нефтяных компаний и компаний, работающих в сфере возобновляемой энергетики (в частности, электроэнергетики), мы видим очевидную разницу, которая, на наш взгляд, может быть одним из нескольких факторов, объясняющих задержку и ограниченность инвестиций в возобновляемый сектор. На сайте

ННК стран Персидского залива за последние два-три года получили доходность, близкую к 30 %, в то время как европейские компании, котирующиеся на биржах возобновляемых источников энергии, в 2021 году получили доходность менее 5 % (см. график 1). Таким образом, хотя мы ожидаем, что в ближайшие пять лет игроки GCC сделают значительные капитальные вложения, превышающие в среднем 70 млрд долларов, по нашим оценкам, лишь минимальная их часть будет направлена в сегмент возобновляемых источников энергии.

Мы также отмечаем, что проекты в сфере возобновляемой энергетики могут быть подвержены значительному превышению инженерных затрат или инфляции стоимости сырья, а все это нелегко предсказать и предугадать. Крупные энергетические игроки в регионе (нефтегазовые или химические компании), как правило, имеют высокую рентабельность и значительные денежные потоки и могут позволить себе добавить в операционную модель относительно менее прибыльные, но более экологичные сегменты. Мы считаем, что для таких игроков это неизбежный стратегический арбитраж, но он займет некоторое время. Более мелкие и менее прибыльные игроки могут ждать еще дольше, прежде чем начать действовать.

Вряд ли произойдет резкий всплеск эмиссии устойчивых долговых обязательств

По нашему мнению, в краткосрочной перспективе энергетический сектор по-прежнему будет составлять лишь небольшую часть от общего объема эмиссии устойчивых долговых обязательств в странах Персидского залива. И это несмотря на то, что в 2021 году общий объем эмиссии устойчивого долга в ССАГПЗ, включая зеленые облигации, зеленые займы, облигации устойчивого развития, займы, привязанные к устойчивому развитию, и облигации, привязанные к устойчивому развитию, достиг рекордных $14,5 млрд для всех секторов, согласно данным Bloomberg и базы данных по облигациям экологического финансирования.

В то время как финансовый сектор был движущей силой роста объемов эмиссии, объемы энергетического сектора в течение последних двух лет держались около отметки в 2,0 млрд долларов.

Снижение объемов эмиссии в секторе отражает отсутствие подходящих проектов, особенно для нефтегазовых и крупных химических компаний, принадлежащих ННК. Мы считаем, что это связано со многими из тех же факторов, которые сдерживают игроков энергетического сектора Персидского залива от адаптации своих расходов и стратегий:

Мы также отмечаем более низкий уровень участия сектора в рынках капитала. За исключением Aramco, ни одна из ННК региона не котируется на бирже. Это контрастирует с местными финансовыми институтами.

Большинство местных банков в странах Персидского залива публично котируются на внутренних биржах и участвуют в значительной части индексов фондового рынка, что оставляет возможность для более пристального внимания инвесторов, в том числе к зеленым и устойчивым долговым инструментам.

Распространенность совместных предприятий по разработке возобновляемых источников энергии и экологически чистых проектов также может скрывать некоторый объем эмиссии. Как упоминалось выше, эмиссия, как правило, происходит на уровне проектов или совместных предприятий, а не непосредственно нефтегазовых или химических компаний. Многие сделки, классифицируемые как коммунальные услуги и возобновляемые источники энергии, на самом деле являются совместными предприятиями с партнерами из ННК. Они не будут учитываться в объемах эмиссии энергетических компаний.

Коммунальные и возобновляемые источники энергии, вероятно, будут и впредь активнее выпускать устойчивые облигации, чем более крупные нефтегазовые и химические компании. В 2022 году базирующаяся в Абу-Даби компания Sweihan PV Power Co. PJSC (SPPC) выпустила $700,8 млн старших обеспеченных зеленых облигаций с фиксированной ставкой 3,625% (BBB+/Stable/-) со сроком погашения в 2049 году в январе 2022 года, а в феврале 2022 года появились новости о том, что ADNOC рассматривает возможность выпуска зеленых облигаций или облигаций, связанных с устойчивым развитием.

В целом вклад корпоративного долгового финансирования в устойчивое развитие составил около 10 % от общего объема корпоративных эмиссий стран Персидского залива в 2021 году, по сравнению со среднемировым показателем в 13 % (без учета кредитов) (см. Global Sustainable Bond Issuance To Surpass $1.5 Trillion In 2022, опубликовано 7 февраля 2022 года), и, по нашим оценкам, этот вклад немного меньше для нефтегазового и химического секторов.

Мы ожидаем, что зеленые сделки в энергетическом секторе будут расти, хотя и очень постепенно. Это отражает наши ожидания того, что инвесторы будут уделять больше внимания целям ESG в рамках общих стратегий, а также того, что вступят в силу местные нормативные акты, которые увеличат потребность в таких сделках.